汉盛海装IPO：募资突调、居间疑云与外销暗雷，多重合规缺口待审

       募资额骤降14.3%：核心项目“临阵消失”，产能消化逻辑自相矛盾
       就在上会前不到一个月的2026年8月21日，汉盛海装突然发布公告，宣布对本次北交所上市的募集资金投资项目进行大幅调整，整体募资规模从原本计划的36888.83万元直接下调至31612.58万元，募资额降幅高达14.3%

       本次调整并非局部细节优化，而是直接将原方案中定位为“全球化战略核心支撑”的“全球营销与服务网络建设项目”整体删除，仅保留长兴生产基地建设、研发中心与分部建设两个项目。对于这一重大变动，公司仅给出“结合实际发展情况及未来规划审慎调整”的模糊表述，未披露任何项目终止的具体原因、前期投入情况以及后续替代安排。
       这一操作的反常性在行业属性的对照下被进一步放大：船舶配套行业的核心竞争力之一，就是全球主要港口的本地化售后响应能力，海外子公司布局、备件仓储网络、现场维修站点，恰恰是支撑汉盛海装60%以上外销收入的底层基础设施。公司此前在招股书中反复强调“海外业务覆盖20余个国家和地区”，却在临门一脚之际放弃募资建设全球营销网络，本质上是亲手推翻了此前向投资者描绘的“全球化服务闭环”叙事，也直接暴露了前期募投可研报告的论证严谨性存疑。
       更值得警惕的是，剩余两个募投项目的业绩消化逻辑已经出现明显裂痕：长兴生产基地项目计划投入2.5亿元，达产后将新增1500台/套现有产品产能，同时新增1910台/套惰性气体发生系统、餐厨垃圾处理装置等新产品产能；研发中心项目计划投入6612.58万元，投产后每年最大新增折旧摊销1486.23万元，叠加最高1800万元的新增研发人员薪酬，两项刚性支出合计将吞噬2025年近30%的利润总额。在直接砍掉全球营销网络这一新增产能的核心消化渠道后，公司并未给出任何替代的海外市场拓展方案，一旦下游造船景气度出现阶段性波动，新增产能无法顺利落地，募投项目不仅无法贡献收益，反而将直接形成业绩反噬，这也恰恰印证了招股书早已提示的“募投项目实施效果不及预期、新增产能不能消化”的核心风险。

       两年利润近乎翻倍：高增幻象之下，增速跳水信号早已显现
       汉盛海装披露的报告期业绩极具爆发力：2023年至2025年营收分别为1.95亿元、2.98亿元、3.84亿元，归母净利润分别为4430.30万元、8212.53万元、9868.44万元，两年时间利润近乎实现翻倍。但撕开高增长的表层包装，业绩可持续性的裂痕早已清晰可见。
       最直接的信号就是增速的断崖式下滑：2023年公司营收增速47.88%，2024年进一步冲高至52.70%，但2025年营收增速直接骤降至28.95%，归母净利润增速更是从2024年的85.37%直接腰斩至20.16%。进入2026年后，公司披露的前三季度业绩预告显示，归母净利润预计仅为7500万-8100万元，同比增速进一步滑落至6.26%-14.76%，和此前两年的爆发式增长已经完全不在同一量级。
       公司将全部高增长归因于“全球造船行业景气周期上行”，但招股书本身就明确提示了造船行业的强周期属性：本轮业绩爆发完全踩中了上一轮航运高位传导后的新造船订单释放窗口，行业周期红利的痕迹远大于企业自身成长性的支撑。在收入基数已经大幅抬高的背景下，公司始终未披露2026年以来的新签订单增速，无法证明后续仍能维持此前的高增长态势，招股书中“业绩高速增长态势不可持续”的风险提示，早已不是远期警示，而是正在落地的现实。
       除此之外，长期股权投资收益的剧烈波动也为利润稳定性埋下隐患。报告期内公司参股21 PANDA、21 LUCKY等海洋运输船舶运营企业，最高时投资额占资产总额的比例达到14.20%，对应投资收益分别为226.17万元、516.97万元、318.06万元，占当期利润总额比例在2.81%-5.30%之间大幅波动，收益走势完全不与主业业绩匹配。这类参股企业的业绩完全绑定强周期的航运行业，一旦后续航运景气度回落，投资收益将直接变脸，进一步侵蚀净利润的安全垫。而两轮北交所问询中，监管层均将收入真实性列为核心问询事项，本身就印证了审核端对其高增业绩合理性的深度疑虑。

       前员工“离职即居间”：直销模式下的佣金灰色地带触碰合规红线
       汉盛海装两轮问询中最刺眼的细节，指向一位身份特殊的居间人：2011年5月入职的销售工程师，专职负责山东及周边核心船厂区域，为公司服务整整十年后于2021年3月离职。公开披露信息显示，该员工在职期间业绩长期低于公司销售人员人均水平，离职前三年的业绩与薪资均处于团队中下游，却在离职后立刻以居间商身份持续为汉盛海装推荐山东区域船厂客户，长期稳定获取佣金收入。
       这家对外反复强调“采用直接销售模式，订单主要通过与客户直接洽谈获取”的企业，报告期各期通过居间商获取的收入分别高达3572.90万元、3375.13万元、5842.10万元，占主营业务收入的比例分别达到18.46%、11.42%、15.31%。而这位前员工的反常身份，直接击穿了其直销模式的商业合理性底线。
       从行业常规居间逻辑来看，独立居间商的核心价值在于拥有企业自身无法覆盖的外部客户资源，通过撮合交易获取合理佣金。但这名在山东区域深耕十年的内部销售，在职期间并未体现出特殊的外部资源优势，离职后却立刻变身高价值居间人，很难不让市场质疑其所谓的“居间服务”本质上是规避薪酬监管、体外循环利益输送的通道。结合2026年最新的居间费监管要求，合规的居间服务必须留存完整的沟通记录、协助洽谈证据、行程单等全链条支撑材料，仅提供客户联系方式就收取佣金本身就属于不合规范畴。汉盛海装将核心区域的前员工转化为居间商，本质上是把原本可以纳入直销体系的收入，通过支付佣金的方式变相分流，不仅存在极高的商业贿赂风险，更可能通过体外走账虚增费用，甚至实现收入的体外循环调节。
       更关键的是，公司始终未公开披露行业常规居间费率区间、对应居间商的完整服务痕迹，无法证明这部分巨额佣金的真实公允性，前员工居间的特殊安排，已经让其直销模式的商业逻辑完全无法自洽，也让收入真实性的底层基础出现明显裂痕。

       超六成收入绑定外销：三重黑天鹅风险高悬，业绩自主性严重缺失
       招股书数据显示，报告期各期汉盛海装外销收入占主营业务收入的比重分别为59.90%、66.02%、62.67%，外销收入长期稳定在六成以上，是支撑公司业绩的绝对核心支柱。但高外销占比在打开市场空间的同时，也为公司套上了三重无法自主掌控的风险枷锁。
       第一重枷锁是国际贸易政策的不确定性。当前全球造船产业链的地缘博弈持续升级，部分国家已经出台针对中国造船产业的限制性贸易政策，通过市场准入限制、惩罚性收费、原产地规则约束等方式直接冲击中国船企的全球订单。汉盛海装的产品出口覆盖欧洲、亚洲等数十个国家和地区，一旦相关国家升级贸易限制措施，将直接大幅削减对应区域的船舶配套采购需求，海外订单的稳定性将直接受到冲击。
       第二重枷锁是汇兑损失对利润的精准侵蚀。报告期内人民币兑美元的波动已经给公司带来直接业绩扰动，2025年公司汇兑损失达到289.77万元，占当期利润总额的比重为2.56%。公司自身测算显示，若人民币升值1%，将导致报告期内利润总额直接下降2%左右，对于一家年利润不足亿元的中小海洋装备企业而言，利润对汇率波动的敏感度极高，一旦后续美元兑人民币出现大幅贬值，本就不算丰厚的利润将直接被汇兑吞噬。
       第三重枷锁是地缘冲突的不可预测性。汉盛海装的外销业务覆盖多个地缘冲突高发区域，当前逆全球化趋势持续加剧，地缘政治事件随时可能扰动全球经贸秩序，部分海外区域的业务推进随时可能面临订单取消、物流中断、回款逾期甚至坏账的风险。高外销依赖的业务结构，让汉盛海装的业绩稳定性几乎完全不掌握在自己手中。
       整体来看，汉盛海装虽然踩中行业周期红利拿到了亮眼的纸面业绩，但募投调整的合理性存疑、高增业绩成色不足、居间模式触碰合规红线、外销依赖暗藏多重黑天鹅等核心问题，已经构成了此次上会无法回避的审核障碍。在北交所从严把关拟上市企业合规性与成长性真实性的审核导向下，若上述疑点无法得到清晰、充分的回应，汉盛海装此次上会难言稳妥。
 

编辑 | 王宇